본 연구는 순매각 비율로 표현된 주식형 펀드의 현금흐름과 주가지수 수익률과의 관계를 월
별, 분기별, 일별로 나누어 연구하였다. 전체적으로 우리 수익증권 시장에 포지티브 피드
백 거래가 존재하지만 순매각이 수익률에 전혀 영향을 주지 못했다. 따라서 주식형 펀드의
현금흐름이 주식시장 교란의 요인이 될 수 있다는 Kaufman (1994) 등의 주장을 우리의 수익
증권 시장에서 기각할 수 있었다. 하지만 구체적인 발견에 있어서는 이 분야 최초의 미국
연구였던 Warther (1995)와는 많이 달랐다.
개략적 결과는 다음과 같다. 첫째, 월별 분석에서 좌수 개념을 사용하는 순매각과 주가지
수 수익률 사이에도 통계적으로 유의적인 동시적 상관관계가 발견되었다. 순자산가치를 반
영하는 미국의 순매각 개념과 다른 우리의 경우에도 이러한 결과가 발견된다는 것은 양자
의 동시적 관계가 매우 강함을 의미한다. 또한, 포지티브 피드백 거래의 존재도 확인되었는
데, 이는 Fortune (1998)을 제외한 대부분의 미국 연구에서는 발견되지 않았던 결과다. 둘
째, 분기별 주기를 사용한 검증 결과도 월별 분석에서와 동일한 결과를 얻을 수 있어서,
Shiller (1998)가 제기하였던 월별 주기의 문제점에 대한 해답을 부분적으로 제공하였다.
셋째, 초단기인 일별 분석의 결과를 우리의 고유한 판매 및 환매 기준가격 제도를 통해 설
명하였다. 이는 기존의 재무 이론으로 설명하기 어려웠던 일별 관계를 우리의 시장 제도에
의해 설명했다는 점에서 의의가 있다고 하겠다. 일별 분석에서는 포지티브 피드백 거래가
발견되지 않았다. 넷째, 일별 자료를 이용하여 주식형 분류의 정의가 순매각과 주가지수 수
익률의 관계에 미치는 영향을 알아본 결과, 전체적인 결과를 왜곡시킬 정도의 유의적인 차
이를 발견할 수 없었다. 이는 본 연구의 결과가 주식형 펀드의 정의에 따라 왜곡되지 않았
음을 의미한다.
마지막으로 본 연구의 결과가 정책적 차원에서 추천할 수 있는 것은 판매 및 환매 기준가격
은 반드시 forward pricing을 사용하여야 한다는 것이다. backward pricing을 따를 경우 규
제 차익거래가 발생할 수 있으며, 수익증권 매매에 대한 인위적 영향을 줄 수 있음을 수익
증권 현금흐름 자료로부터 확인하였다. 현재 불완전한 forward pricing을 채택하고 있는 판
매 기준가격의 결정도 수익증권 매입 시간에 따라 달리하는 완전한 forward pricing으로 변
경하여야 한다.
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